中国实现利率市场化的真实障碍与前景

中国实现利率市场化的真实障碍与前景（精选3篇）

中国实现利率市场化的真实障碍与前景 篇1

中国实现利率市场化的真实障碍与前景

2005-12-27

摘要：中国在上世纪80年代开始商品领域的价格改革，到 90年代中期基本完成。资金领域的价格改革(利率改革)则整整晚了10年，原因是多方面的。现在制约利率市场化的有些障碍已不复存在或影响很小，有些制约仍然存在。最为突出的是国有企业不再是利率市场化的制约因素。、长期以来的一个基本认识是，国有企业资产负债率高、不良债务比例高，实行利率市场化，必然导致银行对国有企业信贷利率高企、规模紧缩。同时，国有企业的产权虚置还使它具有很高的道德风险，即国有企业对利率不敏感，多高的利率也敢借。事实已不是这样。中国现在省以下已很少有国有企业，国务院国资委所管理的189家中央企业成为国有企业的主体。国有企业改制后，大量的国有控股企业对成本(利率)相当敏感，特别是相当多的大企业的财务部门已不再仅仅是成本部门，而是一个利润中心；民营企业等非国有企业更是如此。实践中，国有控股企业往往为几个点的利差而与多家银行博弈。在国有企业的高负债率情况下，微小的利率变动足以增加巨大的财务成本。在香港上市的中资股平均负债比率在2003年为26%，现为20%左右。总之，企业产权改革不到位已不能成为阻碍利率市场化改革的借口，长期以来所谓企业改革与利率改革孰先孰后的争论也应休止了。真正制约进一步利率市场化改革的是商业银行。现在，中央银行放开贷款利率上浮限制和把住下浮限制以及存款利率限制，也证明问题出在商业银行这一边。

中国实现利率市场化的真实障碍与前景 篇2

从金融改革角度看,利率市场化与金融产品创新是相互促进、互为因果的。 一方面,利率市场化为金融创新提供更广阔的空间,定价市场化推动金融创新形式的多样化;另一方面,在金融监管放松、价格波动加大的过程中,新的风险需要对新的金融产品进行管理、重新定价。 美国的金融产品创新贯穿利率市场化改革始终,具有一定的代表性,从其发展历程看,无论是资产管理公司推出的货币市场基金,还是银行推出的大额可转让存单、货币市场账户等,都属于突破原有法规限制的创新产品,促成了美国存款利率市场化实质性启动,也缓解了银行存款流失压力。 在利率市场化过程中引入不受利率管制的新的金融创新产品,这种增量改革式的利率市场化方案可以部分降低市场冲击,也可以激发银行的创新能力,这与中国目前的情况存在相似和可比较之处。 探究美国利率市场化改革与货币市场基金等金融产品创新的互动,对于判断中国利率市场化下一步走向, 以及把握当前货币市场基金的发展,都具有一定的借鉴意义。

一、美国货币市场基金的发展概况

美国货币市场基金(Money Market Fund,MMF)的发展与利率市场化推进相辅相成。 1960 年代末,在不断攀升的通胀压力下, 居民储蓄意愿降低、存款增速下降, 监管机构不得不考虑放松利率管制,吸引居民存款;1970 年代初, 货币市场基金以存款替代品的身份出现, 不仅分流了有限的居民存款,还造成存量存款“搬家”,促使美联储实质性开启放松Q条例、推进存款利率市场化的进程;在接下来70 年代中期至80 年代中期的近十年“废除Q条例”政策推进期内,美国经济处于严重滞涨时期,为货币市场基金的壮大提供了足够的时间。

(一)美国货币市场基金发展历程

在美国金融市场上, 货币市场基金作为低风险、高流动的投资工具,自诞生起就受到投资者的欢迎,但其产品增速波动幅度较大。 在经历了利率市场化进程中55%~318%的爆发期后,货币市场基金规模增速于1980 年代后期回落至30%以下;受低利率环境等影响,2002~2004、2009~2011 年甚至出现负增长(图1)。 由于具有完整的支付功能,美国将零售货币市场基金纳入M2 统计口径。 2001 年零售货币市场基金占M2 的比例达到18.3%的高点,此后逐年下降,2013 年12 月约为5.8%。 1970 年代到1980 年代,货币市场基金是美国市场最受欢迎的基金产品,带动了整个基金行业发展;后期随着机构投资者壮大、基金产品丰富,占比逐步下降。 货币市场基金与其他开放式共同基金间存在替代效应,两者增速变化方向基本相反。

资料来源:美联储。

(二)美国货币市场基金兴起的背景

早期美国银行业存款利率执行统一上限标准。根据《1933 年银行法案》(Q条例)的规定,联储成员银行不得对 “具有支付功能的存款”(活期账户、支票账户)付息;对“不具有支付功能”的存款(储蓄存款、定期存款)可以在管制利率范围内付息。1930 年代至1960 年代中期,美国经济整体运行良好,通胀水平较低;利率上限“随行就市”屡次调整,银行、储贷协会等经营状况良好。 然而,1960 年代后期通胀高企,存款利率上限调整严重滞后,居民储蓄意愿不断下降。 尽管1961 年花旗银行推出了面向个人的大额可转让存单,储户可获得定期存款收益率同时不丧失流动性, 但票面利率仍受Q条例限制,且面额较大,普通居民无力购买。[1]1970 年代初,面对高达9%的货币市场收益率, 华尔街的基金管理人将个人投资者的小额资金“集腋成裘”,参与货币市场投资并获得高于联储上限利率的收益,货币市场基金产品应运而生。

(三)美国货币市场基金驱动力

美国货币市场基金经历了两轮快速扩张,增速与货币市场平均收益率走势保持高度正相关。1972~1974 年美国市场利率上行,利差不断创新高,货币市场基金产品进入第一轮爆发式增长。 1977~1981年美国经济出现更为严重的通胀, 货币市场平均收益率一度高达19%, 带动基金连续五年净申购,进入第二轮高速扩张期。 但当通胀缓解、利差收窄时,货币市场基金增速便放缓甚至出现负值。

来自银行账户产品的创新延缓了存款向货币市场基金迁移的速度。1982 年的《加恩圣加曼法案》允许银行推出货币市场存款账户,在保留活期账户支付功能的同时可按货币市场收益率付息,且无需受Q条例利率上限管制。 货币市场存款账户推出伊始取得了巨大成功, 首个季度规模便达到3 亿美元,直接拉低货币市场基金的增长速度。[2]但这一账户资金需计提存款准备金,投资范围也受到一定限制,收益率低于货币市场基金。 因此后期其资产规模不断缩减,1986 年已降低至1982 年的水平。

(四)美国货币市场基金监管

货币市场基金一般被视为类货币的安全资产,风险常被忽视。 从美国经验来看,事实上流动性、信用和利率这三大风险始终伴随着它。[3]随着美国货币市场基金市场膨胀,其对金融市场稳定性的影响与日俱增。 据美国证券交易委员会统计,1970 年以来基金公司为货币市场基金提供了300 多次的资金支持以避免“跌破1 美元”,在此期间投资者并未遭受损失。 然而2008 年9 月雷曼兄弟破产引发连锁反应, 美国历史最悠久的货币市场基金管理人———The Reserve Fund公司旗下多只产品亏损;其中规模最大的The Primary Fund单位净值跌至0.97 美元, 资产规模几天内从650 亿美元缩至230 亿美元,进而引发整个市场投资者恐慌。 财政部不得不采取临时救助措施,货币市场基金在缴纳一定的费用后可获得财政部承诺,保证净值维持1 美元。 市场恢复稳定后,临时救助措施退出。

金融危机后,美国对货币市场基金采取了更严格的监管。[4]根据1983 年货币市场基金监管规则,货币市场基金必须将资产净值稳定在1 美元左右,不能投资价格波动较大的证券,被投资证券的剩余久期不得超过13 个月。1991 年增加了“资产加权平均久期不得超过90 天”的要求,限制其配置高收益资产,淡化了它的投资增值功能。2010 年,在其他金融改革尚未取得进展时,美国证券交易委员会率先出台对货币市场基金的增补条例,要求其资产加权平均久期不超过60 天;只能投资“在两家大型评级机构获得最高两级信用评级”的信用债;持有同一发行人的证券不得超过总资产的5%, 持有国债类资产不得低于10%, 持有一周内到期资产不得低于20%等。

二、美国货币市场基金对金融结构及各部门资产负债表的影响

货币市场基金的发展对美国的金融结构特别是主要部门都产生了深远的影响。 银行、储贷协会等存款类金融机构首先感受到负债端存款流失、息差收入缩小带来的冲击,进而倒逼其资产端投资风险偏好的提升。 居民、企业等部门在资产配置等方面也发生了明显的变化。

(一)存款类金融机构

1. 负债端

对存款机构负债端的影响集中表现为存款分流、同业负债扩张,综合负债成本升高(图2)。

资料来源:美联储。

存款分流反映到不同机构、不同存款类型上效果不尽相同。 机构类型方面,与银行相比,储贷协会面临的存款流失问题更为严重。 在1970~1982 年“存款搬家”最为严重的13 年中,仅4年储贷协会的存款增速高于银行存款增速。 美国的储贷协会主要集中个人资金满足家庭住房等支出需求。 一方面吸收公众短期浮动利率存款,另一方面将资金投入个人住房抵押贷款市场——多为30 年期、固定利率、每月等额还款产品。 在存款利率上限不断提高,息差收入日渐缩小, 严重的资金成本收益不匹配、期限结构失衡下,储贷协会陷入经营困境,部分机构出现亏损、破产。

各类型存款受到货币市场基金影响的节奏、程度不同。 不付息的活期存款首先被货币市场基金替代,只因两者在功能上有许多相似:可开支票、可转账付费等。 Q条例对活期存款禁止付息的规定直至2011 年才解除, 因此活期存款受到冲击最为剧烈。1973 年美国商业银行所吸收存款中活期存款占44.2%;1986 年存款利率市场化基本完成时, 该比例降至32.3%;2007 年进一步降至9.4%。

在付息存款中,由于利率政策不同,储蓄存款受到的冲击大于定期存款(图3)。 美国贷款利率市场化秉承“先大额、后小额,先长期、后短期”的原则,首先对大额、定期存款出台放松限制:1970 年调高了定期存款利率上限,1973 年放开10 万元以上定期存款的利率限制,1978 年放行大额、 定期的货币市场存单,1980 年推出小额储蓄存单,1982 年放开3.5 年以上定期存款利率限制,1983 年放开所有定期存款利率限制……而对储蓄存款的上限管制直到1986 年才取消。

资料来源:美联储。

负债端的存款分流导致负债成本在利率市场化改革初期逐年上升。 测算显示,1970 年利率市场化启动前,商业银行付息负债成本约4.8%,1981 年升至11.9%。 1986 年利率市场化基本完成时回落至6.7%,直至2001年才降回4.8%以下。

2.资产端

1973~1986 年存款利率市场化推进过程中,存款类金融机构的现金资产占比从12%降至8%;同业资产占比从3%显著提高至7%;证券配置比例维持在18%~20%,贷款比例维持在58%~61%。 尽管证券类资产总体占比没有明显变化,但内部配置结构发生了明显的改变, 高收益产品配置明显增加。1970 年国债、市政债占40.7%,公司债占35.7%,住房抵押贷款证券等政府支持债券占21.6%;1986 年完成利率市场化时,国债、市政债降至12.9%,公司债降至20.1%,政府支持机构债券增至60.7%(图4)。

资料来源:美联储。

(二)居民部门

1970~1986 年利率市场化进程中, 居民部门金融资产配置的变化表现为存款类(含MMF)占比上升,股票类资产占比下降(图5)。 从居民存款的规模和结构看,利率市场化进程中货币市场基金与居民的现金和活期存款存在替代效应。 货币市场基金在存款中的占比逐年提升,1986 年约占8%,2008 年达到19.5%,2013 年三季度末约11.9%。

资料来源:国际货币基金组织。

(三)企业部门

伴随利率市场化推进,美国非金融企业的流动性管理方式发生了系统、持续的变化,现金和活期存款类资产比例显著减少,直接持有的国债、市政债减少,货币市场基金、共同基金投资比例增加(图6)。 截至2013 年三季度末,企业持有的金融资产包含36%的储蓄和定期存款、26%的货币市场基金、24%的现金和活期存款、11%的共同基金及3%的国债等。

资料来源:美联储。

三、中国货币市场基金发展与利率市场化

中国第一只货币市场基金产品 “景顺长城货币”成立于2003 年10 月。 2004~2005 年,在股市低迷的刺激下货币市场基金增速曾高达190%。 2006~2007 年股市复苏,货币市场基金遭大规模赎回;加息环境下市场利率不断走高,为确保流动性而出售债券带来变现损失,一些基金公司承担了投资者的部分利息损失,2007 年股市下跌后货币市场基金才再次受到市场青睐。2011 年起监管部门取消了货币市场基金投资协议存款不得高于30%的上限的规定,其收益率持续高于同期1 年定期存款利率;互联网与金融业交叉融合大环境下,货币市场基金设计更科学、交易更便捷、功能更完善,进入新一轮快速发展期。 2013 年四季度末共有货币市场基金产品153只,资产净值8832 亿元,占基金总规模的30%。 其中“余额宝” 一只产品在成立的8 个月内规模激增至4000 亿元,约占中国货币市场基金总规模的40%。

(一)中国新一轮货币市场基金发展的特征

与前两次的高速发展相比,这一次以互联网为主要渠道的货币市场基金发展呈现新的特点。 第一,发展速度更快。 货币市场基金产品在基金行业总资产中的占比从2011 年的14%增加到30%,两年间翻了一番。 第二,便利程度更高。 以往货币市场基金以1000 元起购,赎回时到账时间T+1 日至T+4 日不等。 在互联网金融的带动下,认购门槛低至1分钱; 基金公司通过垫资等形式T+0 实时到帐;附加信用卡还款、跨行转账、网上购物付款等新的支付功能。 第三,销售媒介更直接。 传统的货币市场基金购买以银行、第三方理财等代销渠道为主,投资者主动购买较少。2012 年以来基金公司普遍重视基于互联网的直销平台的建设, 新型直销渠道上线后,新增货币市场基金客户中相当数量来自直销渠道的主动购买。

中国货币市场基金仍具备成长与创新的空间。美国存款利率市场化期间,货币市场基金相对规模最大时约占存款总量的十分之一。2013 年末金融机构人民币信贷收支表显示, 中国个人存款有47 万亿元、单位存款有52 万亿元,合计99 万亿元。 按照美国利率市场化改革进程中货币市场基金占存款的比例,估算中国货币市场基金规模峰值,假设利差一直持续,仅考虑货币市场基金对个人存款的替代效应,则最高可达4.7 万亿元;若考虑对单位和个人存款加总替代,理论上可达10 万亿元(表1)。 而2014 年2 月末,中国货币市场基金资产净值刚刚迈入万亿大关。

企业现金管理需求是未来货币市场基金发展的另一巨大市场。 目前中国企业闲置资金主要投向协议存款、理财产品等,这些产品收益高于活期存款,但流动性相对欠缺。 专业的企业现金管理市场尚处于起步阶段,已有基金公司推出“企业版余额宝”产品,未来满足不同细分需求的产品将有望进入快速发展期。 一旦企业存款转化为货币市场基金形成趋势,将对银行负债端造成更深远影响。 一般认为,银行存款中“存贷挂钩”的长期企业存款比居民存款更为稳定、不易流失,构成了银行存款的“护城河”。 如果未来大规模转为货币市场基金,银行存款规模、结构等将产生较大变化。 此外,与中国现有的主流货币市场基金相比,美国的货币市场基金还具有签发支票、转账付款等支付功能,中国未来仍有创新空间。

(二)中国货币市场基金的机遇、风险与监管

货币市场基金争夺活期存款带来“鲶鱼效应”,推动商业银行与金融市场的变革与创新。 各类基金产品分流存款、客户需求不断变化、外部竞争日益加剧的新形势,促使商业银行转变经营理念和发展方式。 从银行业发展历程看,商业银行始终在顺应时代的变化与创新, 在发展中不断融入新元素、新内容。 利率市场化改革大背景下,互联网行业积极创新的互联网精神、开放共享的平台化运营、大数据挖掘分析方法和高度注重客户体验的理念,加剧了零售客户市场竞争激烈程度,客观上倒逼传统商业银行自我变革。 例如,美国银行业以货币市场存款账户来应对货币市场基金的竞争,目前我国国内各家商业银行正在推动活期储蓄与货币收益挂钩方面的积极创新。 同时,更值得关注的是,货币市场基金的崛起将使得目前货币市场以银行为主的交易结构更加多样化,活跃短期货币市场交易,促进货币市场短期投资的发展,完善金融市场体系和价格形成机制,对于进一步形成有效的市场化利率水平具有积极意义。

在货币市场基金的推动下,中国利率市场化的进程正在形成“小额先行、加速推进”的独特市场化路径。 美国利率市场化改革秉承“先长期、后短期,先大额、后小额”的原则,1961 年首先面向个人和企业推出大额可转让存单,迈出了大额存款利率市场化改革第一步;1972 年后货币市场基金出现并快速增长,实质上实现了小额、活期存款利率市场化。 中国现有的大额可转让存单仅面向银行间市场的机构投资者,个人和企业大额存款并未实现利率市场化,而货币市场基金快速发展率先实现了小额资金的利率市场化。 中国规模最大的货币市场基金“余额宝”人均持有金额仅4307 元,显示目前中国的货币市场基金是典型的小额活期储蓄替代品。 同时,可以预计中国利率市场化推进效率将更高。 美国存款利率市场化耗时十余年,主要原因在于监管政策的调整流程复杂、耗时长。 1970 年尼克松政府设立“金融结构与管制委员会”,并于次年提出 《关于金融结构和管制的报告》论证利率市场化改革的必要性,但遭到国会、金融机构、州政府等抵制。 1979 年卡特政府 《金融制度改革法案》 终获批准, 随后《1980 年废止对存款机构管制及货币控制法案》和《1982 年存款机构法案 》通过,针对Q条例的放松措施才实质性展开。[5]美国的银行账户产品创新需要政府、国会批准才能在全国推广,存款类机构应对存款下滑的措施无法得到及时推行。 目前,中国监管部门整体上对互联网金融有更为开放、包容的态度,以及来自银行积极主动的应对都将进一步加速利率市场化,货币市场基金对存款的“平行线”竞争作用将得到较好发挥。

(单位:亿元)

资料来源:作者根据中国人民银行资料估算。

浅析中国利率市场化的问题与对策 篇3

关键词：利率市场化 现状与问题 对策建议

一、我国利率市场化的现状

利率市场化是指中央银行放松对商业银行存贷款利率的直接控制，让市场供求决定利率水平的一种机制。

我国的利率市场化已经取得了重大的突破。中国人民银行调查统计司副司长徐诺金在“珠江金融论坛”发言时指出，中国近十多年来的利率市场化进程发展的非常迅速，并且目前利率开放的深度和广度都大大超过了最初的预想。

我国的利率市场化自开始以来，其进程始终跟着中国的国情出发，但始终坚持市场化的基本方向。我国的利率市场化存在渐进式的特点，始终围绕增量进行改革，协调推进，每走一步都会等待条件成熟进行下一步的活动。

二、我国利率市场化中存在的问题

（一）、宏观经济存在缺陷

改革开放之后，我国的社会主义市场经济有了很大的发展，但是不可否认的是，与成熟的市场经济相比，我国的市场经济的发展还存在诸多问题，仍处于社会主义市场经济发展的初级阶段；由于我国的准备金不能很好的发回其功能，我国各个商业银行都保留了较高的超额准备金，这在客观上会减缓货币政策的冲击，但是会使众多的货币政策只能对商业银行产生微弱的影响，无法实现货币政策的目标；至今为止，我国货币政策的中介目标仍然是货币供给量，这种政策框架对利率市场化的发展也会形成一定的约束；我国还没有形成一个合理的基准利率，也就是基准利率存在缺失，我国已国债利率作为基准利率，但是它并非由市场供求决定，不能准确的反映市场资金的供求状况。

（二）、金融市场发展不平衡，金融监管手段滞后

中国的金融市场在近几年有了一定的发展，初具规模，但是与发达国家相比，我国的金融市场还存在许多问题，尚不成熟，对于利率市场化来说是一个不利的环境。在我国，大型银行由于资金来源充足，规模大，又有国家信用作担保，因此，在各方面，相对于中小银行来说都占有充分的优势。而中小银行由于资金少，缺少国家信用的担保，对于风险的抵抗能力较弱，因此在我国的发展较弱。另外，健全的金融监管体系对于利率市场化的发展也十分重要。但是在我国，金融监管体系不独立，无法摆脱行政命令的束缚。其监管的手段，信息和技术也并不完善。

（三）、外资银行的挑战

自2001年，中国加入世界贸易组织，并且承诺在五年内全部取消对外资银行的地域限制之后，外资银行不断涌入中国市场，从而给国内的金融市场带来重大冲击与影响，并且给国内市场带来前所未有的挑战。相较于国内银行而言，外资银行有众多压倒性的优势：一是外资银行的业务具有全球化国际化的特征；二是外资银行在防范和抵御风险时，其随机应变的能力，以及积极采取的措施都远胜于国内商业银行；三是外资银行注重培养人才，因此，其在工作效率和创新意识方面，也高于国内商业银行；四是外资银行的服务意识高于国内银行，它们的服务更加周到与人性化，这也是国内银行所缺少的。久而久之，国内商业银行的资金来源和优质客户必将减少和流失，分散进入外资银行。

三、我国利率市场化的建议及对策

（一）、构筑一个良好的经济发展环境

集中力量发展社会主义市场经济，构筑一个良好的经济发展环境。进一步发展和完善我国的社会主义市场经济体制，不断摸索和转变经济发展方式，促进我国经济的发展，使我国经济的发展水平达到一个较高的层次由于宏观经济的不稳定所带来的风险是系统性风险，无法通过投资资产组合来有效的消除，因此营造一个良好的宏观经济环境对于推进利率市场化来说是必不可少的。宏观经济稳定的目标是：充分就业，物价稳定，经济发展以及国际收支平衡。围绕这四个目标采取积极的措施推进利率市场化的发展。

（二）、进一步完善金融市场，健全金融监管体系

一个完善的金融市场，可以提供多种金融工具供人们选择，在一定意义上分散了银行的资金来源，是银行迫不得已参与市场竞争，开发更多新的理财产品，开辟更广的投资渠道，分散其风险。因此完善银行间市场，使交易主体丰盈化就显得极为重要；在放松利率管制，给予商业银行充分的自由的同时，加强对金融市场的监管力度，制定科学合理的监管标准，切实落实监管目标与工作，独立自主的进行，使金融监管拜托行政命令的束缚。

（三）、进一步拓展货币市场的深度和广度

一是要建立和完善公开透明的信息披露制度，并加强对金融机构的监管，规范金融机构的行为，增加市场透明度。二要形成和发展一个由市场供求决定的基准利率，完善银行间同业拆放利率体系的建设，提高其报价的基准性。三要加强货币市场建设，提高我国货币市场的流动性与高效性，扩大市场主体，增加资金的来源，提高资金的流动性，使货币市场能更好的发挥其作用。四是完善货币市场的基础设施建设，提高交易效率与透明度。五是继续深化国有企业改革，提高产权透明度，降低对银行存款的过度依赖，增强其竞争性和抵御风险的能力，完善现代企业制度。六是要强化市场准入制度，不断创新和增加市场交易品种，满足各阶层投资者的需要。七是建立利率风险的指引，提高金融机构防范风险的意识从而提高利率风险管理的水平。

小结：虽然我国利率市场化取得了不错的进展，但是总的来说，利率市场化的水平并不高。不能因为小小的成就而沾沾自喜，我们应该正视利率市场化所存在的问题，因地制宜的采取各种措施，引导和完善利率市场化的发展，促进经济的发展。

参考文献

[1]胡芸,刘明彦. 我国利率市场化改革的趋势及影响——基于国际经验的分析[J]. 银行家,2011,05:102-105.

[2]中国人民银行调查统计司课题组,刘西. 我国利率市场化的历史、现状与政策思考[J]. 中国金融,2011,15:13-15.

[3]尹继志. 对稳步推进我国利率市场化改革的探讨[J]. 南方金融,2011,07:24-29.

[4]刘芳. 我国利率市场化改革中的金融风险防范研究[J]. 当代经济研究,2012,04:45-50.

[5]陈建,张毅,董静. 关于深化我国利率市场化改革的几点思考[J]. 生产力研究,2013,01:37-40+61.

[6]尹诗琦. 我国利率市场化改革中存在的问题及改进建议[J]. 现代营销(学苑版),2013,12:5.

袁苑（1993-），女，汉族，江苏南京人，苏州大学本科生在读，研究方向：金融学